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昆百大A调研信息速递

发布时间:2009-12-16    研究机构:兴业证券

投资要点:公司未来几年业绩增长趋势明确,股价相对NAV 溢价较低。

我们近日调研了昆百大,与公司管理层进行了交流,并参观了公司在昆明的主要项目。

点评:

公司最大的看点是相对目前的股价、市值,公司的估值有一定的吸引力,项目资源也较为充足。但由于历史原因公司地产业务架构不够清晰,负债比例过高,这是公司目前的相对短板,也是未来基本面改善的空间。

公司业务分为地产、百货和旅游三个板块。伴随野鸭湖、城市理想、百大春城等项目纷纷进入集中结算期,以及野鸭湖项目自身逐渐成熟且周边区位优势提升,公司未来几年地产业务盈利前景较为明确。百货业务方面,新天地店08年初改造完成后逐渐进入成熟期,且各家门店通过不断的品类调整等手段,有望实现稳步的内生增长。旅游业务方面,新纪元酒店相对稳定,云上四季连锁酒店规模逐渐增长是推动旅游业务收入增长的主要因素。

公司目前地产项目:昆百大目前有四个地产项目,分别是昆明野鸭湖项目,城市理想项目,呈贡公务员定制小区项目,百大春城项目。四个项目合计占地面积132万平米,建筑面积146万平米,未结算面积81.6万平米,权益结算面积67.9万平米。此外,还参与了野鸭湖后期130公顷土地的一级开发。

野鸭湖项目公司权益比例 60%,位于昆明市区东北部约15公里,到市区车城在30-45分钟,占地837亩,类型为双拼、叠加和独栋别墅,合计建筑面积将近26万平米,由于取得时间较早,每平米楼面地价约250元。项目分为2期开发,其中一期的9.7万平米目前只剩下少量尾盘,二期分为6个组团,从07年10月第一次开盘至今,累计开出了3个组团,约300套,目前售出约250套。目前双拼、叠加均价在7500元/平米左右,独栋均价在8500元/平米左右。12月下旬将再次推出约100套房源。

城市理想项目位于昆明市区,公司权益49%,按权益法核算。项目占地面积77亩,建筑面积约16万平米,楼面地价约1800元/平米,一期约7万平米在08年以前基本结算完毕,剩余部分尾盘和底商。二期目前也基本销售完毕,均价在7000元/平米左右,预计在09、10年结算完毕。

呈贡项目占地面积 526亩,建筑面积45万平米,公司权益60%,位于呈贡新城。该项目为公务员定制小区,分为四个地块,其中前三个居住区和一个占地46亩的商业中心。

百大春城位于无锡市,本次增资完成后公司权益将增加至52.6%,项目占地面积约539亩,底价约60万/亩,合计建筑面积约60万平米。其中一期241亩分为6个组团,目前在售第三、四个组团;而期的298亩地预计今年底或明年初开工。

野鸭湖后期的一级开发项目:盘龙区国资公司为政府授权的野鸭湖项目土地一级开发主体,由公司持股60%的野鸭湖房地产公司与盘龙区国资公司合作进行土地一级开发,并提供该项目的首期开发资金,在野鸭湖房地产公司配合盘龙区国资公司分阶段完成土地一级开发收回地价款后,按协议约定支付野鸭湖房地产公司投放一级开发的全部项目资金及收益。一级开发总面积为130公顷,预计总投资8.65亿,公司按照实际投入资金部分根据银行同期贷款利率再增加2.5个百分点获取收益。

公司后期希望争取的地产资源包括经开区的 5000亩一级开发项目、城市理想后期项目等,但是否能够最终获得这些项目还有一定的不确定性。

百货业务:公司百货业务由新天地店、新纪元和昆百大C 座三部分组成,新天地物业除了底楼是售后返租外,此外从-1楼到10楼的物业都是自持的,面积约2.48万平米。目前主要定位于年轻时尚类百货,店面全部出租,收取保底加提成租金。08年初重建开业后,当年租金约2000万,09年呈现恢复性增长。

新纪元和C 座物业多数为售后返租,经营方式为自营。其中新纪元以中档百货为主,经营面积约2万平米;C 座包括家电商场和定位于中老年的百货,其中08年家电收入3.6亿,09年1-9月达到3亿元,略有增长。家电销售收入占到公司自营百货业务的50%左右。

旅游板块包括酒店和拓展旅游业务:酒店包括四星级酒店新纪元酒店和6家云上四季快捷酒店。新纪元酒店08年收入约5千万,今年预计在5千5百万左右;云上四季酒店各门店逐渐成熟,目前平均注入率在70%左右,上半年收入接近1600万。

公司目前负债率高达 75.9%,除了母公司由于拥有评估价值近6亿元的自持物业,以及野鸭湖房地产公司多年盈利使得净资产较高,负债率低于70%以外,其余的百货业务自公司由于轻资产经营,负债率均高达80-90%,其余地产子公司由于还处于项目初期阶段,负债率也较高。由于公司目前百货、旅游业务年收入也仅在8亿左右,其可以提供用以支持地产业务的现金流也有限,如果仅仅靠公司自身循环和利润积累,要提升净资产和资本实力需要相当长的时间,这也将影响到公司后续的资源拓展以及各个地产项目股权结构整合。

预计公司 09-11年EPS 分别为0.43、0.82和1.02元,其中百货旅游业务贡献分别为0.16、0.18和0.21元,地产业务和自有房产重估资产价值为8.38元,公司目前估值水平低于行业平均约25%,首次给予“推荐”评级。

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